정채진 투자기법 - ROE / PER 공식

ROE와 PER

 

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1.

기업의 PER은 궁극적으로는 기업의 장기적인 ROE 수준에 의해 결정된다.

 

표1을 보면 ROE 10%가 장기간 유지되는 기업을 PER 10배에 사는 것은 누적순이익 관점에서 보면 실질적으로는 PER 7배에 사는 것임을 알 수 있다.

 

표2를 보면 ROE 20%가 장기간 유지되는 기업을 PER 20배에 사는 것은 누적순이익 관점에서 보면 실제로는 PER 8~9배에 사는 것임을 알 수 있다.

 

 

ROE 30%가 장기간 유지되는 기업을 PER 30배에 사는 것은 마찬가지로 실제로는 PER 8배에 사는 것임을 알 수 있다.

 

ROE가 장기간 유지된다는 가정하에 ROE 10% 짜리 기업을 PER 10배에 사는 것 보다 ROE 30% 짜리 기업을 PER 30배에 사는 것이 더 저평가된 가격에 사는 것일 수 있다.

 

 

2.

따라서 성장하는 기업을 좋아하는 가치투자자들은 높은 ROE의 지속성을 보고, ROE 대비해서 PER이 낮을 때 성장형 기업에 투자한다.

 

이런 투자자도 기업의 가치를 계산하며 안전마진이 확보되었을 때 투자 하기 때문에 당연히 가치투자자다. 가치투자자가 이른바 시장에서 말하는 제한된 의미의 '가치주(PER과 PBR이 낮은 기업)'에만 투자한다는 생각은 시장에 널리 퍼져있는 오해다.

 

3.

그런데 논리는 단순하더라도 이런 투자가 비교적 난이도가 높은 것은 고ROE가 장기간 지속되는 기업이 그렇게 많지 않고, ROE의 지속성에 대한 판단이 쉽지 않다는 점에 있다.

 

표3은 ROE가 20% 내외에서 장기간 유지되고 있는 리노공업의 사례를 보여주고 있는데  이런 기업들은 낮은 PER에 사면 장기적으로 대박 수익률을 가져다 주지만 이런 기업들이 실제적으로는 많지 않다.

 

4.

시장에서 말하는 '성장주'의 범주에 있는 산업과 기업들에 투자하는 사람들은 자각하고 있는지는 모르겠지만, 결국 이들은 모두 해당 산업과 기업들의 ROE가 오랫동안 높게 유지되는 것을 가정하고 사는 것이다.

현재 ROE가 높거나, 현재 ROE는 낮더라도 향후 ROE가 높아져 오랫동안 유지되는 것을 가정하는 것이다.

 

5.

그러나 자본시장의 오랜 역사에서 찾아볼 때 아쉽게도 고ROE가 오랜기간 유지되는 기업은 그렇게 많지 않다.

 

하지만, ROE와 PER의 관계를 잘 알고 있는 투자자라면 약간의 투기적인 속성이 필요하기는 하지만 당장의 ROE가 높고 향후 2~3년간 높은 ROE가 유지될 것으로 판단됨에도 PER이 낮은 기업들에서 좋은 투자기회를 찾을 수 있다.

 

그런 점에서 ROE와 PER의 관계를 이론적으로 이해하는 것은 여러모로 도움이 된다고 생각한다.

 

6.

현재 주식시장에는 고ROE가 오랫동안 유지될 것으로 기대되지만 PER에 이미 그 이상을 반영하고 있는 산업과 기업이 있는 반면, ROE가 높아지거나 높음에도 불구하고 PER이 낮은 산업과 기업들이 혼재되어 있다고 생각된다. 물론 이도 저도 아닌 기업들도 많다.

 

이미 높은 ROE를 내고 있거나 높아질 가능성이 있으나, 가격에 그 이상을 반영해, PER이 이미 크게 확장된 기업보다는, 높은 ROE를 내고 있거나 높아질 가능성이 높음에도 불구하고 상대적으로 PER이 낮은 기업에 오히려 장기적인 투자 기회가 있지 않을까?

 

7.

기업의 장기적인 ROE를 따져봤을 때 그 ROE 수준보다 PER이 지나치게 높다면, 아무리 훌륭한 기업이라도 좋은 주식이 아닐 수도 있다.

 

By 정채진