(퍼옴) 주가 적정가 구하는 법

초간단 적정가는..

 

 

https://m.blog.naver.com/lakeastern/221422556851

지난번에는 영희네김밥(주) 회사를 가정해서 주식의 가격을 결정짓는 가장 기본적인 요소인 '자산의 크기' 및 '이익의 증가'에 대해서 이야기를 했는데요. 지난번 글을 읽으시면 주식적정가를 구하는법에 대한 컨셉을 어느정도 이해하실 수 있을 것입니다.

주가 적정가 구하는법 (업그레이드 버전)

 

 

주식 적정가 구하는법

많은 사람들이 재테크의 한 수단으로 주식투자를 합니다. 2017년 기준으로 우리나라 주식투자 인구가 500만...

m.blog.naver.com

그런데 막상 주식투자를 참고하려면 해당 회사의 자산은 어느정도인지, 또 이익을 얼마큼 내고 있는지 등의 정보를 어떻게 얻을 수 있는지 다소 막연하실 것입니다. 왜냐하면 주식시장에서는 이를 표현하는 언어가 다르기 때문입니다. 따라서 아주 기본적인 주식 용어의 의미를 알아둘 필요가 있습니다. 조금 어려울 수 있지만 천천히 따라와주세요. 여기에서는 지난글의 마지막에 소개해드렸던 주식적정가 공식을 바탕으로 용어 설명을 드리겠습니다.

주식적정가 = BPS * ( 1 + ROE ) ^ 5

위의 수식에서 생소한 용어가 2개 보이죠? 어려울것 없습니다. 간단하게 BPS는 자산, ROE는 이익률이라고 생각하시면 됩니다. 풀어서 얘기하면 주식적정가는 회사의 현재 자산(BPS)이 향후 5년동안 동일한 이익률(ROE)을 유지했을때 불어날 자산(5년 후)의 크기입니다. 이익을 지속해서 남긴다면 회사의 자산이 불어날 것이라는 것은 상식적으로 이해가 되시죠? 자, 그럼 각 용어를 조금 더 자세히 설명드립니다.

BPS (Bookvalue per Share) 주당 순자산

BPS는 사실 아주 간단한 지표입니다. 기업의 총자산에서 기업이 가진 총부채를 빼고나면 순자산(=자본)만 남습니다. 이를 기업이 발행한 전체 주식수로 나눈것이 BPS, 주당순자산입니다.

BPS = 순자산 / 주식수

예를 들어 청산가치 1백억의 순자산을 가진 회사가 주식을  총 1백만개 발행했다고 한다면 주당순자산 BPS는 1만원(1백억원 / 1백만) 이 되는 것이죠.

우리는 보통 회사의 적정가치를 고민할 때 주가를 기준으로 하기 때문에 BPS 지표를 통해 자산의 크기를 검토하는 것이 편리합니다. 기업의 가치를 검토하고자 해당 회사의 순자산을 그대로 참고하면 주가와의 관련성을 따지기 어렵습니다. 하지만 순자산을 주식수로 나눈 BPS 지표를 활용하면 이 회사의 주가가 순자산 대비 얼마나 비싸게 거래되고 있는가를 한눈에 파악할 수 있어 용이합니다. 만일 해당 회사가 이익을 많이 내는 회사라면 주가가 BPS 대비 5배~10배의 가격으로 거래되기도 합니다. 하지만 해당 회사가 돈을 잘 벌지 못하고(못할 것으로 예상되고) 빚도 많은 등 재무구조가 불안정하면 BPS의 절반도 안되는 가격에 거래되기도 합니다.

참고로 주가 대비 BPS의 비율을 PBR(Price Bookvalue ratio), 주가 순자산비율이라는 지표로 많이 봅니다. 수식으로는 PBR = 주가 / BPS입니다. PBR이 5이면 주가가 자산(BPS) 대비 5배 비싸다는 뜻이며, 해당 회사가 얼마나 비싼지 여부를 쉽게 판단할 수 있어 많이 참고하는 대표적인 지표이므로 알아두시면 좋습니다.

ROE (Return on Equity) 자기자본이익률

ROE는 적정주가를 따지는데 있어서 가장 중요한 지표라고 할 수 있습니다. 우선 ROE의 값은 다음과 같습니다.

ROE = 당기순이익 / 자기자본(순자산)

개념은 간단합니다. ROE는 내가 가지고 있는 순자산을 가지고 당기(1년기준) 순이익을 얼마나 남기느냐입니다. 1년동안 벌어들인 순이익은 고스란히 내년의 순자산에 기여됩니다. 따라서 순자산이 증가하는 속도는 순전히 ROE가 얼마나 크냐에 달려 있습니다. 예를 들어 순자산이 100억원인 회사의 ROE가 20%이고 이를 5년동안 계속해서 유지할 수 있다고 가정한다면 이 회사의 10년 후 순자산은 249억원(1.2^5)으로 늘어나게 됩니다. 주식적정가는 바로 이 순자산의 증가로 결정됩니다.

주식적정가 공식으로 다시 볼까요? 이 회사가 발행한 주식수가 1백만개라서 BPS(주당순자산)가 1만원이라고 한다면 주식 적정가는 다음과 같습니다.

주식 적정가 = BPS * (1 + ROE)^5
                  = 1만원 * (1 + 20%)^5
                  = 1만원 * 1.2^5
                  = 24,883원

여기서 24,883원은 이 회사의 5년 후 주당순자산의 크기이고 이를 현재 기준 주식 적정가로 보는 것입니다. 만일 이 회사의 현재 주가가 1만원대에 거래되고 있다면 우리는 이 회사의 5년 후 순자산의 크기를 고려하여 5년 정도는 들고 있겠다는 각오 하에 예상 수익률을 약 250%가량을 기대하고 매수할 수 있는 것입니다.

사실 5년이라는 숫자는 절대적인 숫자가 아닙니다. 이 회사의 ROE가 향후 10년간은 끄떡 없이 유지될 것 같다고 판단한다면 5라는 숫자 대신에 10으로 바꿔서 생각할 수도 있을텐데 이 경우 이 회사의 적정주가는 대략 6만2천원 정도가 됩니다. 그렇다면 진짜 10년은 들고 가겠다고 생각하고 장기투자를 해야겠지요. 다만 제가 이 숫자를 5년으로 제시드리는 것은 10년이라는 시간은 너무도 길어 예측하는 것이 사실상 무의미할 수 있기 때문입니다. 정 원한다면 5년 후에 주식적정가를 도달한 시점에 다시 주식적정가를 따져보고 미래 5년 후 적정주가를 고려해볼 수 있겠습니다.

주식 적정가 공식 업그레이드

아래는 지금까지 소개드린 적정주가공식입니다.

주식 적정가 = BPS * (1 + ROE ) ^ 5

참고로 여기에서 (1 + ROE ) ^ 5이 의미하는 것은 사실 적정PBR입니다. 현재 PBR이 1이라고 했을때 5년동안 ROE 수준이 유지되면 5년후에 PBR은 (1 + ROE ) ^ 5 만큼 커져있을 것입니다. 따라서 주식적정가를 조금 다르게 표현하면 다음과 같이 이야기 할 수 있을 것입니다.

주식 적정가 = BPS * 적정PBR

사실 우리가 주식적정가를 구하는 과정은 적정PBR이 얼마인가를 따지는 것입니다. 이점을 염두하시면 이후 내용을 이해하시는데 좀 더 도움이 되실 겁니다.

아시는 분들은 아시겠지만 사실 주식 적정가를 구하는 공식은 지금까지 설명드린 ROE를 활용한 방법 외에도 PER이나 배당율을 활용한 방법 등 정말 다양합니다. 하지만 제 생각에는 ROE를 활용한 위의 공식이 가장 합리적이고 스스로에게 납득이 되는 방법이기 때문에 저는 이 공식을 주식 적정가를 구하는데 활용합니다.

하지만 이 공식을 그대로 사용하면 생기는 문제점들이 있습니다. 현실을 제대로 반영하지 못하는 경우가 있는데요. 예를 들어 위의 공식을 그대로 사용하여 적정주가를 산정하게 되면 ROE가 마이너스가 아닌 이상에는 PBR이 1보다 작아질 수가 없습니다. 하지만 현실에는 PBR이 1보다 작은 경우가 허다하죠. 따라서 이 공식을 현실에 맞게 modify할 필요가 있습니다. 지금까지 설명드린 공식은 아주 일반적이고 널리 알려진 방식이지만 아래부터는 저의 개인적인 의견을 반영하여 공식을 수정해나갈 것입니다. 저는 개인적으로 아래 내용을 공식에 반영하는 것이 맞다고 생각하지만 사람들마다 생각이 다들 다를테니 아래에 소개드릴 공식이 정답이라고 우길수는 없습니다. 하지만 분명한 점은 아래에 말씀드리는 내용은 '상식'에 근거한 논리전개이며 따라서 적어도 기존 공식보다는 현실을 잘 반영한다는 점은 알아주시길 바랍니다. 분명 도움이 되실테니 천천히 따라와 주시면 감사하겠습니다.

1. ROE는 과거 실적이 아닌 미래 예상값으로 반영할 것

일반적으로 ROE가 얼마인지 따질 때는 과거 몇년(3년~10년) 간의 ROE를 평균하여 반영하곤 합니다. 올 한해의 ROE만 반영하다 보면 자칫 정상적인 영업이익 외의 재무이익이나 자산처분 등에 의한 현금흐름 발생으로 ROE가 왜곡되어 잘못된 예상주가를 내놓을 수 있기 때문에 장기간의 ROE 실적을 평균내어 참고하는 것입니다. 지금까지 몇년간 ROE가 평균 10%가 유지되었으니 앞으로도 계속 10%를 유지할 것이다라고 예측하는 것입니다.

그런데 여기서 문제는 과거 ROE가 좋다고 미래 ROE도 좋을거라는 보장은 없다는데 있습니다. 만일 해당 산업이 사양산업이라면 미래 ROE는 낮아질 가능성이 높습니다. 이를 고려하지 않고 과거 양호한 실적만을 참고하면 자칫 오류를 범할 수 있습니다. 결국 예상주가를 검토할 때는 과거 ROE 실적이 아닌 미래 ROE 예상이 중요합니다. 따라서 저는 과거 ROE를 참고하는 대신 미래 3년 ROE를 바탕으로 예상주가를 산출합니다. 미래 ROE를 예상하는 것은 개인적으로 분석하기는 어렵지만 참으로 고맙게도 증권사에서 나름 열심히 분석해서 예측값을 리포트하기 때문에 이를 그대로 활용합니다. 이렇게 하는 편이 과거 데이터를 참고하는 것보다 오히려 오류도 줄이고 일반적으로 예상되는 이슈들도 반영할 수 있어 좋습니다. 그 값이 과거 ROE를 평균내는 것보다는 더 의미 있다고 생각합니다.

증권사에서 일반적으로 내놓는 예상주가는 사실 신뢰도가 떨어집니다. 증권사는 각 기업들의 눈치를 보기 바쁘기 때문에 긍정적인 전망을 내놓을 수 밖에 없는 구조입니다. 예상주가는 어떤 공식으로 계산하는가에 따라 마음데로 조작하는 것이 가능합니다. 하지만 예상 ROE의 경우 예상되는 매출을 바탕으로한 단순한 지표이기 때문에 예상주가보다는 조작하기 어려워 현실적인 예측을 반영합니다. 그리고 무엇보다 전업투자자가 아닌 이상에는 기업별로 예상 ROE를 예측하는건 사실상 거의 불가능하기 때문에 각 증권상에서 제공하는 예측값을 활용하는 것은 좋은 방법입니다.

이러한 고급정보를 얻는건 사실 매우 쉬운데요. 네이버에서 검색하면 참으로 친절하게 바로 보여줍니다. 네이버증권을 모바일 버전 말고 PC에서 보면 종목분석 - 기업현황 메뉴로 들어갈 수 있는데 아래로 내려가다보면 finantial summary가 있습니다. 여기에서 노란색 3개 컬럼이 바로 미래 예상 지표값입니다. 주식적정가를 판단할 때는 이 3년치 ROE를 평균내어 활용합니다. 이 값은 여러 증권사에서 예측한 컨센서스 값을 평균낸 값이므로 신뢰도가 높습니다. 아쉬운 점은 시총이 낮은 기업일수록 증권사에서 분석결과를 많이 내놓지 않는다는 점인데요. 사실 전 이 컨센서스가 되어있지 않은 기업은 아예 투자.대상에서 제외합니다. 그러면 지연스럽게 대기업 위주의 안정적인 투자를 할 수 있게 되기에 오히려 안정적인 자산관리가 가능합니다.

이를 바탕으로 주식적정가공식을 1차수정하면 다음과 같습니다.

주식 적정가 = BPS * (1 + 예상ROE ) ^ 5

(예상ROE = 향후 3년 컨센서스 ROE의 평균값)

2. 기회비용을 고려할 것

여기서 말하는 기회비용이란 다른투자대상으로 얻을 수익을 고려해야 된다는 것입니다. 예를 들어 주식에 투자할 때 5%의 수익이 예상되고 저위험 투지수단인 예금에 투지해도 똑같이 5% 수익이 예상된다면 어디에 투자하시겠습니까? 당영히 예금에 투자해야겠죠? 주식은 변동성이 심하여 원금손실의 위험이 큰 빈면에 예금은 해당 은행이 망하지 않는 이상 수익이 거의 확정적이니깐요. 따라서 주식투자의 수익률이 최소한 이러한 저위험 투자수단에 비해서는 높아야 투자할 가치가 생겨납니다.

저는 이 저위험 투자수단의 기준을 기업신용등급 기준 5년 만기 BBB의 금리스프레드로 삼습니다. 기업신용등급이란 신용평가사가 기업이 국채, 회사채 등을 갚지 못하게 될 가능성을 평가해 등급화한 것입니다. 회사의 신용등급이 낮을수록 일반적으로 회사채의 금리가 높아 투자수익율이 좋은 반면에 부도의 가능성 또한 높아져서 위험부감이 커집니다. 예를 들어 삼성전자의 경우 가장 높은 등급인 AAA 등급입니다. 금리스프레드는 기준금리에 신용도 등급 등의 조건에 따라 덧붙이는 위험가중금리를 의미합니다. 그리고 BBB등급은 부도가능성이 낮은 '투자적격등급'을 의미하는데요. 따라서 BBB등급의 5년만기 금리스프레드는 부도가능성이 낮은 투자적격등급의 회사가 발행하는 5년만기 회사채의 평균금리가 되겠습니다. 오늘 기준으로 5.18% 금리네요. 이러한 정보는 신용평가 홈페이지에 가시면 쉽게 확인하실 수 있습니다.

www.rating.co.kr 신용평가 홈페이지

(링크주소 : http://www.rating.co.kr/disclosure/QDisclosure029.do)


특정회사의 주식을 투자할 때 만일 ROE가 이 BBB 5년만기 회사채 금리보다 낮은 수준이라면 이 회사의 주식에 투자하느니 차라리 회사채에 투자하는게 더 안전하면서도 같은 수익을 얻을 수 있으니 휠씬 이득일 것입니다. 따라서 ROE가 BBB 5년만기 회사채 금리수준이라면 주가가 오르는 것이 불합리하다는 것이 제 생각입니다. 따라서 이를 주식 적정기 공식에 적용할 필요가 있습니다. 이를 바탕으로 주식적정가공식을 2차수정하면 다음과 같습니다.

주식 적정가 = BPS * (1 + 예상ROE - BBB금리)^5

(BBB금리 = 현재 BBB등급 회사의 5년 만기 회사채 금리 스프레드)

이렇게 된다면 재미있는 상황이 연출되는데요. 만일 회사가 이득을 내지 못하여 ROE가 0%라면 적정PBR은 채권투자의 기회비용을 고려하여 1보다 낮은 0.77이 됩니다. 기존 공식으로는 ROE가 마이너스가 되지 않는 이상 PBR이 1보다 작아질 수 없지만 수정공식에서는 이와같이 PBR이 1보다 작아지는 상황이 납득이 됩니다.

3. 부채를 고려할 것

회사 운영을 하다보면 이익률을 극대화 하기 위해 적절한 대출을 수행합니다. 대출을 받아 투자하면 일종의 레버리지 효과가 발생하여 순자본 대비 이익률이 올라가게 되는 것이 일반적인데요. 이렇다보니 대출비율이 높은 비율일수록 ROE가 높은 경향이 있습니다. 그렇다면 대출비율이 엄청 높지만 ROE가 높다고 해서 적정주가를 높게 책정하는 것이 합리적일까요? 그렇지 않습니다. 부채비율이 높은 회사는 기준금리가 오르면 오를수록 차입부담이 증가하여 지금 운영에 어려움을 겪게 됩니다. 또한 이익이 제대로 발생하지 않을 경우 현금흐름이 원활하지 않아 부도의 위험이 커집니다. 따라서 부채비율이 높을 수록 주식적정가를 낮추는 페널티 적용은 필수적입니다.  따라서 이를 반영하여 주식적정가공식을 3차 수정한 결과는 다음과 같습니다. 사실 이것이 제가 활용하는 주식적정가 공식 최종본입니다.

주식 적정가 = BPS * (1 + 예상ROE - BBB금리*sqrt(1+예상부채) ) ^ 5

(예상부채 = 향후 3년 컨센서스 부채의 평균값)

여기에서 sqrt(square root, 1/2승, ^0.5)를 붙인 이유는 부채에 의한 패널티가 주식 적정가에 지나치게 큰 영향을 주면 오히려 왜곡을 가져올수 있기 때문에 그 영향성을 줄인 것입니다.

일반적으로 우량주는 부채비율이 낮고 안정적으로 운영됩니다. 예를 들어 삼성전자의 경우 부채비율이 20% 정도밖에 되질 않죠. 이 경우 부채비율에 의한 페널티는 ROE를 약 0.5%가량 까먹는 효과가 발생하여 그 영향이 상대적으로 미미합니다. 반면에 최근 부채비율이 1000%으로 올라 운영에 어려움을 격는 아시아나공항의 경우 부채비율에 의한 페널티는 ROE를 약 12%까먹는 효과가 발생하여 그 효과가 크게 됩니다.

또다른 예시를 들어볼까요? 일반적으로 부채비율이 높은 대표적인 산업군으로 건설주 및 은행주를 꼽을 수 있는데요. 여기서 은행주는 대표적인 저PBR주입니다. 예를들어 우리은행의 경우 ROE는 최근 10년간 5~10% 사이를 기록했는데요. 그럼에도 불구하고 PBR은 10년간 0.5 수준을 유지하고 있습니다. 왜그럴까요? 이는 우리은행의 부채비율이 1400%에 육박하기 때문입니다. 일반적으로 은행주는 비채부율이 1000%를 넘어갑니다. 그래서 보통 PBR이 1을 넘기지 않습니다. 아래는 아이투자 싸이트에서 가져온 우리은행의 지난 10년간 재무지표입니다. 참고하세요.

www.itooza.com 아이투자 홈페이지

(링크주소 : http://search.itooza.com/search.htm?seName=000030&jl=&search_ck=&sm=&sd=&ed=&ds_de=&page=&cpv=1)

참고로 12/19일 현재 우리은행의 PBR은 0.53이고 주식적정가공식을 통해 계산한 적정PBR은 0.56입니다. 이 공식에 따르면 우리은행의 주가는 현재 싸지도, 비싸지도 않은 적정한 수준이네요.

주식적정가공식 (업그레이드버전)

지금까지 설명드린 내용이 반영된 주식적정가공식 최종 업그레이드버전은 다음과 같습니다.

주식 적정가 = BPS * (1 + 예상ROE - BBB금리*sqrt(1+예상부채) ) ^ 5

(예상ROE = 향후 3년 컨센서스 ROE의 평균값)
(BBB금리 = 현재 BBB등급 회사의 5년 만기 회사채 금리 스프레드)
(예상부채 = 향후 3년 컨센서스 부채의 평균값)


공식이 좀 복잡해보이지만 지금까지 설명드린 내용을 천천히 읽으면서 따라오셨다면 이해하실 수 있을 거라 생각합니다. 이 공식을 통해 주식 적정가를 구하시게 되면 적어도 해당 주식이 싼지, 비싼지에 대한 최소한의 기준은 가질 수 있을거라 생각합니다. 주식 투자를 하면서 이러한 기준을 갖고 있는것과 가지고 있지 않는 것은 정말 천지차이입니다. 이러한 기준을 가지고 주식투자에 임하신다면 좀더 투자를 결정할때 좀더 현명한 판단을 하시게 되실 것입니다. 또한 주가가 급등하거나 급락하는 상황에서도 부화뇌동하지 않을 수 있는 버팀목이 될 것입니다.

다음에는 이 공식을 활용하여 실제 주식투자할 때 편리하게 이용할 수 있도록 구글닥스를 활용한 분석툴을 만드는법을 소개해 드리겠습니다. 한번 만들어놓으면 그 다음부터는 주식투자에 아주 편리하게 활용하실 수 있으실 겁니