체리형부 - 기업분석방법 1/2

기업 투자를 위한 분석을 어떠한 관점으로 또는 어떠한 포인트를 중점으로 어느 방향으로 진행해야 하는 것인가에 대한 정답은 투자자별로 매우 천차만별일 듯하며 어디에도 정답은 없다고 생각합니다.

​

다만 이렇듯 매우 많은 투자 방식 중 개인만의 성공적인 투자 과정을 통한 성과 창출 결과물들이 쌓이게 되고 해당 방식이 본인의 몸에 맞는 멋진 옷이 되어간다면 해당 투자 방식은 해당 투자자에게 정답이라고 여겨집니다.

​

이와 관련하여 개인적으로 고민하여왔고 몇몇 투자는 성공적인 과정을 거쳐왔으며 몇몇 과정은 실패하였으나 비교적 내 몸에 맞는 방식을 어느 정도 큰 틀에서 이제는 정립하였다고 판단하여 아래와 같이 정리하여보며 이와 같은 정리 과정은 누구보다 자신을 위한 기록용이며 추후 지속적인 보완 과정을 통해 현재 입고 있는 옷을 더욱 멋지게 재단하여 비록 오래되어서 특출나게 돋보이지는 않지만 품위 있고 겸손한 색채로 나라는 투자자를 특징짓게 할 수 있는 의상으로 만들어 보고자 함입니다.

​

본론으로 들어가서 주식 시장에 상장되어 있는 기업의 주식을 투자하기 위한 관점을 적어보며 이는 개인적 경험론적인 방법이기에 해당 방법은 정답이 될 수가 없음을 미리 주지시켜드립니다.

​

해당 명제와 관련하여 이 블로그의 많은 글들에서 밝힌 바와 같이 기업의 분석에서 개인적으로 가장 중요시 여기는 부분은 해당 기업의 정량적 분석으로 여깁니다.

​

기업의 분석에 있어서 큰 분류로 정량적 분석 및 정성적 분석이 있으며 정량적 분석은 재무제표의 분석을 의미하며 정성적 분석이란 해당 기업의 사업 성격과 매크로와 연계되는 기업의 미래를 합리적 추론으로 스토리화 시키는 과정을 일컫는다고 생각합니다.

​

개인적으로 해당 기업의 투자를 위한 분석의 성패는 실질적으로 정성적 분석의 합리적 추론에서 상당 부분 갈린다고 생각하며 정량적 분석이란 이러한 정성적 분석의 타당성을 뒷받침하기 위한 토대, 즉 건물로 비유하자면 땅 밑의 보이지 않는 기초라고 생각합니다. 건물주가 건물을 임대인의 니즈를 정확히 파악하여 가성비 있고 적정하게 짓고 구축한다면 이는 성공적인 임대로 이어질 것이며 이러한 과정은 정성적 분석 과정에 비유할 수도 있습니다.

​

위의 비유와 같이 정성적 분석은 건물의 성공적인 임대를 위하여 임대인의 트렌드를 간파하여 합리적으로 건물을 짓고 내부를 구성하는 과정과 같으며 정량적 분석은 비록 외관상으로 드러나지는 않지만 건물을 짓기 전에 건물을 튼튼하게 지지해 줄 수 있는 기초를 구축하는 과정으로 여기시면 될 것 같습니다.

​

따라서 투자자의 기업에 대한 성공적인 투자의 성패는 건물을 임대하기 위한 구축 과정인 정성적 분석에서 성패가 좌우된다고 말씀드릴 수 있으며 이러한 건물 구축 과정을 진행하기에 앞서서 기초를 구성하는 과정이 정량적 분석이라고 정의할 수 있습니다.

​

이쯤에서 눈치채셨겠지만 비록 정성적 분석에는 성공하였어도 해당 분석의 기초가 되는 정량적 분석에서 실패를 하였다면 어떠한 결과가 발생하게 될지 어느 정도 예상이 가능하실 듯합니다.

​

만일 건물의 기초가 매우 부실하게 구축이 되었다면 이는 성공적인 임대를 위하여 건물을 높고 크게 지을수록 즉, 레버리지를 높게 발생시킨다면 해당 건물은 짓는 과정 또는 완공 후에 건물의 균열 발생으로 인한 임대 실패와 하자 보수 비용 발생 또는 최악의 경우 건물의 붕괴를 불러일으킬 수도 있다고 여겨집니다.

​

따라서 기업 투자 분석 방법에 있어서 투자의 성패는 정성적 분석에서 갈릴 수 있지만 정량적 분석의 철저한 사전 검증이 생략되었거나 또는 부족한 정량적 분석 위에 쌓아올린 정성적 분석을 통한 투자 결정은 어찌 보면 매우 위험한 투자의 과정일 수도 있다 여겨집니다.

​

이러하듯 개인적으로 생각하는 적정한 기업의 분석이란 위의 예시와 생각을 바탕으로 정성적 분석의 중요성을 간과하지 않되 해당 분석의 근간이 되는 정량적 분석을 시작점으로 여긴다는 시각으로 접근하는 방식을 기본으로 여깁니다.

​

이러한 관점을 조금 더 자세히 기술해보도록 합니다.

기초가 없는 건물의 구축은 위험하다는 가정하에 어느 기업의 분석에 대한 시작은 정량적 분석으로 첫걸음을 떼기 시작하여야 하며 만일 해당 기업이 아무리 매력적인 정성적 스토리를 품고 있는 경우라도 첫걸음인 정량적 분석에서 문제점이 발생된다면 해당 기업의 추가적인 정성적 분석은 시작하지 않는다는 개념입니다.

​

최근 투자 세계는 과거와 다르게 정보통신의 비약적인 발달로 인하여 스마트한 투자자들을 매우 많이 양성하여왔고 이는 현시점의 투자자들은 성공을 위해서는 여느 투자자들보다 더욱 많은 정보를 취합하고 걸러내는 과정을 거쳐야만 한다고 생각하며 또한 더욱더 많은 기업들의 깊은 분석이 필요하다고 생각합니다.

​

따라서 이러한 여건하에 놓여있는 투자자들은 많은 정보의 홍수 속에서 유용한 정보만을 취득하는 과정과 같이 수 천 개의 기업들 속에서 투자에 적합한 기업들만을 빠른 시간 안에 걸러내어 훌륭한 기업에 대한 분석에 모든 시간을 집중해야만 할 것입니다.

​

이렇듯 이러한 여과 과정은 기준점과 시간이란 명제하에서 어찌 보면 한정된 시간 속에서 투자의 최적화를 이루는 매우 중요한 과정이라고 판단하며, 성공을 희망하는 투자자라면 이러한 여과 과정을 정량적 분석이라는 틀로 시간을 줄이기 위하여 최적화 시킬 수 있을 듯합니다.

​

이 글에서는 이러한 여과 과정에 대한 개인적으로 체화한 경험을 통하여 어떠한 방식으로 정량적 분석을 할 것인지, 그리고 시간이 된다면 어떠한 방식으로 정성적 분석으로 접근하게 되는지를 서술해보도록 합니다.

​

투자자라면 뉴스, 분석 리포트, 카페, 블로그 등 많은 매체로부터 재무제표의 내용에 대해서 많이들 접하셨을 것으로 생각됩니다.

​

그중 가치 투자라는 문구 또한 많이 접하셨을 듯하십니다.

​

가치 투자에 대한 정의는 실로 매우 많기에 일개 개인으로써 정답을 정확하게 단정 짓기에는 무리가 따르며, 낮은 PER, 낮은 PBR, 높은 ROE, 낮은 부채비율, 높은 유동비율을 중요시 여기기도 하며 해당 지표들과 관련하여 많은 내용들을 접할 수 있을 것입니다.

​

개인적으로 해당 지표들을 어떻게 실제 투자와 접목하여 성공적인 투자의 길을 걸을 수 있을까 많이 고민해왔었습니다.

​

저 PER, 저 PBR 지표를 보유한 기업을 투자하자니 주가는 장기간 지하를 파고 있고 실적의 감소가 지속될 듯하여 투자 시 밸류 트랩에 빠질 듯하여 우려되고, 반대로 고 ROE 지표를 보유한 성장주를 투자하자니 고 PBR과 고점 인근에 있는 주가로 인하여 사자마자 손실이 우려되기도 하는 등 어느 장단에 맞춰야 한단 말인가란 고민을 투자자라면 많이들 하셨을 것 같습니다.

​

개인적으로 생각하는 최적의 방식은 과거 몇 년간 장기적으로 우수한 현금흐름을 유지해온 기업의 정량적 검증 이란 과정을 기업 분석의 첫걸음으로써 가장 유용하다고 판단합니다.

​

우수한 현금흐름이라는 명제를 설명하기 이전에 조금 샛길로 새보도록 합니다.

저는 현재 직장인이며 투자자의 입장에서 직장인이라는 여건은 일장일단이 있겠지만 현금흐름이라는 측면으로만 놓고 보자면 전업 투자자와 비교 시 매우 유리한 여건 일 수도 있다는 부분을 설명드려보고 싶습니다.

​

직장인 투자자의 불리한 점은 예로 든다면 아마도 시간의 부족에 따른 투자 공부의 미흡함을 꼽을 수 있을 것입니다. 하지만 이와는 별개로 직장인 투자자에 있어서 매우 유리한 부분이 있으니 이는 바로 정기적인 월급이라는 우수한 현금흐름입니다.

​

투자자에게 있어서 개인적으로 가장 중요한 부분을 꼽자면 해당 투자자의 기질이라고 생각합니다.

아무리 어느 기업의 분석을 거의 완벽하게 하였다 하여도 해당 주식의 진입 타이밍이 잘못되었거나 또는 비록 적정한 주가에 진입을 하였더라도 해당 투자자의 기질이 매우 불안정하고 인내하기에 부적합하다면 손실을 볼 확률은 매우 높아질 것입니다.

​

인간은 대부분 불안정하고 일반적으로 불안 심리가 낙관론적인 심리보다 우위에 있기에 이러한 보편적인 심리를 바탕으로 투자자들에게 정기적으로 유입되는 현금흐름은 매우 높은 심리적 안정감을 유지시켜주는 역할을 해준다고 생각합니다.

​

만일 거액을 투자하였는데 작년 8월 같은 증시의 폭락이 다시 온다면, 정기적으로 유입되는 월급 즉, 현금흐름이 없는 전업 투자자의 경우 일반적으로 직장인 투자자보다 훨씬 높은 심리적 불안감을 겪게 될 것입니다.

​

따라서 일개 투자자에게 있어서 직장인 투자자는 비록 시간의 제약이란 단점은 분명 있지만, 투자의 성패를 좌우하는 투자자의 기질 그 이면의 심리의 안정성이란 명제하에서 어쩌면 더욱 유리한 위치에 있을 수도 있다고 여겨집니다.

​

이러한 직장인 투자자에 있어서 현금흐름을 통한 유리한 여건이라는 부분을 예시한 이유는 무엇이냐 하면, 바로 기업에게 있어서 장기간 보여 온 우수한 현금흐름의 유용성 또한 일개 투자자의 여건과 다를 바가 없다는 부분을 설명드리기 위함입니다.

​

개인적으로 장기간 유지해온 기업의 우수한 현금흐름은 투자의 핵심 포인트라고 여기며, 우수한 현금흐름이란 의미에는 아래와 같은 많은 유의미한 내용이 내포되어 있다고 생각합니다.

​

우수한 현금흐름이란,

높은 CAPEX가 필요치 않은 경제적 해자가 우수한 즉 BM이 우수한 기업일 수 있으며

고 ROE를 유지할 가능성이 높은 기업을 의미하며

부채비율이 낮은 기업을 의미할 수 있으며

성장 전략을 위해서 내부 보유 현금으로 활용 가능하기에 주식 수를 희석시키는 유증, 사채 발행 가능성이 낮은 기업을 의미할 수 있으며

필요에 따라서는 자사주 매입, 고배당 정책을 시행할 수 있는 기업을 의미하기도 합니다.

​

기업에 있어서 안전마진이란 의미는 낮은 밸류에이션, 고배당을 유지하는 기업을 일반적으로 많이들 거론하는 것을 자주 접하셨을 것으로 생각합니다.

​

하지만 저에게 있어서는 개인적으로 안전마진을 확보한 기업이란 명제는 그 무엇보다 위에서 설명드렸듯이 장기간 우수한 현금흐름을 보여온 기업으로 감히 정의 내리고 싶습니다.

​

이러한 우수한 현금흐름을 보여온 기업이란 정의에 있어서 좀 더 자세히 알아보도록 합니다.

​

재무제표에는 3가지 항목들이 있습니다.

재무상태표(최근까지 대차대조표로 불렸었죠.)

손익계산서

그리고 마지막으로 현금흐름표 이렇게 3가지 항목이 있습니다.

​

위의 항목들에 대한 좀 더 자세한 내용은 이 블로그의 재무제표. 현금흐름표 분석이라는 카테고리에 많은 글들을 게시하였으니 참조하시면 자세히 살펴보실 수 있으십니다.

​

이 3가지 항목들은 서로 유기적으로 연결되어 있어서 실상 하나의 항목들만 이해해서는 전체적인 재무제표에 대한 이해와 그림을 머리에 떠올릴 수 없다 여겨지며, 재무제표를 통한 정량적 분석을 철저히 하시기 위해서는 사업보고서 내의 재무제표 그리고 가장 중요한 재무제표 주석을 반드시 숙지하여 분석에 활용해야 할 것입니다.

​

현금흐름표 (Cash flow)에는 3가지 항목들이 있으며, 이 중 개인적으로 우선적으로 중요시 여기는 항목은 영업활동현금흐름입니다.

해당 부분이 정(+)의 현금흐름을 장기적으로 유지해오지 않은 기업에 대한 투자 분석은 의미가 없다고 여기며, 이는 정상적인 영업활동을 통해 현금을 적기에 장기간 유입시키지 못해 온 기업은 도태될 가능성이 높은 기업으로 판단하기에 그렇습니다.

​

영업활동현금흐름의 정(+)의 수치에 대해서도 좀 더 깊게 파고든다면 순이익의 흑자 시현이 아닌 적자 시현과 높은 감가상각비로 인한 정의 수치의 경우 투자와 관련 부적정하기도 하며, 또한 영업활동현금흐름이 단기간 부 (-)의 수치를 보여주는 어떠한 경우에는 절호의 투자 타이밍이 되는 기회가 될 수도 있기에 이에 대한 적정한 해석을 할 수 있는 재무적 지식을 쌓을 수 있는 공부와 노력이 필요하기도 합니다.

​

위의 예시는 이미 현금흐름표와 재무제표와 관련된 글에서 밝혀드린 바 있으며, 최근 분석하여 게시하였던 기업 분석글들에서도 실제 적용 사례가 있으니 참조하시기 바랍니다.

​

저의 개인적 투자 방법론을 좀 더 가다듬고 이 글을 읽는 분들의 이해도를 돕기 위하여 실제 기업의 적용 사례를 시리즈로 계속 게시하도록 해보겠습니다.

​

​

기업 A - 로우 퀄리티 현금흐름 보유

요즘에는 아래와 같이 네이버 금융에서 손쉽게 해당 기업의 재무제표를 파악이 가능합니다.

재무제표를 어떻게 읽는지에 대한 이해력만 보유한다면 매우 짧은 시간에 해당 기업을 공을 들여 분석해야만 하는지 아니면 그냥 버리는 기업으로 여길지에 대해서 판단이 가능합니다.

​

아래는 임의적으로 로우 퀄리티 현금흐름을 보여온 기업으로 통칭하도록 합니다.

연간 연결재무제표이며 순이익은 5년간 연속 적자 시현

현금흐름표의 영업활동현금흐름 5년간 대부분 마이너스

그럼에도 높은 CAPEX가 지속 필요한 사업 구조를 가진 것으로 보이는 높은 CAPEX를 5년간 지속

FCF(잉여현금흐름)은 영업활동현금흐름 - CAPEX이며 5년간 실질적인 잉여현금흐름 유입은 대부분 마이너스를 기록.

이러하니 당연히 재무활동 현금흐름에서는 차입금 발생 또는 유상증자, 메자닌 발행 (예상) 등으로 정의 수치를 나타내며 이는 높은 이자발생부채의 장기 추세와 높은 부채비율을 통해서 개략적으로 파악이 가능하게 합니다.

​

​

아래는 분기별 재무제표입니다.

이익단에서 반전이 크게 발생하는 모습이 체크되며 19년 1분기부터 막대한 순이익 발생이 확인됩니다.

현금흐름 측면에서는 영업활동현금흐름에서 지속 마이너스의 수치를 보여주고 있으며, 분기가 지속될수록 높은 CAPEX가 투입되는 부분이 확인되며 현금유입이 적정히 안되니 차입금 등을 통한 이자발생부채는 기하급수적으로 증가 중인 모습이 확인됩니다.

​

여러분이라면 해당 기업을 투자하시기 위하여 시간과 노력을 들여 분석을 해보실 의향이 생기시나요?

저라면 이러한 현금흐름을 보이는 기업은 애초에 포기할 듯합니다.

​

그러나 반전이 있으니 주가를 살펴보도록 하시죠.

19년도에 들어서면서 주가는 저점 대비 10배 이상 상승합니다.

주가의 예측은 신의 영역과 같다고 할 수 있다는 의미를 절감하게 하는 주가 흐름이라고 여겨집니다.

​

해당 기업은 작년 하반기 고점을 찍고 주가가 하락하기 시작합니다.

하락할 당시에 나온 눈에 띄는 기사 제목을 아래와 같이 살펴봅니다.

​

A 기업 부사장, 주가 급락 과도... 유상 증자 우려 등은 우려일 뿐.. 2019.11.11

​

해당 기업에 대한 명확한 성패의 결론은 내년에 다시 한번 체크해보고자 여백으로 남겨놓고자 합니다.

​

해당 기업은 대표적인 훌륭한 장비 기업이며, 단적으로 로우 퀄리티 현금흐름을 보유한 기업의 주가가 하락 시 어떠한 재료가 발생하는지에 대한 간단한 예시를 들기 위해서 거론한 것일 뿐이니 오해는 말아주시기 바랍니다.

​

​

​

​

​

기업 B - 하이 퀄리티 현금흐름 보유

아래는 임의적으로 하이 퀄리티 현금흐름을 보여온 기업으로 통칭하도록 합니다.

연간 연결재무제표이며 순이익은 5년간 연속 흑자 시현

현금흐름표의 영업활동현금흐름 5년간 플러스.

비교적 높은 CAPEX가 지속 필요한 사업 구조를 가진 것으로 보이는 높은 CAPEX를 5년간 지속

FCF(잉여현금흐름)은 영업활동현금흐름 - CAPEX이며 5년간 실질적인 잉여현금흐름 유입은 우수한 영업활동현금흐름으로 인하여 플러스를 기록.

이러하니 당연히 재무활동 현금흐름에서는 차입금 상환 등으로 마이너스의 수치를 나타내며 이는 이자발생부채의 장기적인 감소 추세와 낮은 부채비율을 통해서 개략적으로 파악이 가능하게 합니다.

​

​

아래는 분기별 재무제표입니다.

이익단에서 특징적인 모습이 체크되며 19년 3분기부터 순이익의 급증 발생이 확인됩니다.

현금흐름 측면에서도 반전의 발생이 확인되니 FCF(잉여현금흐름)에서 마이너스의 수치를 보여주고 있으며, 분기가 지속될수록 높은 CAPEX가 투입되는 부분이 확인되며 그럼에도 불구하고 우수한 영업활동현금흐름으로 인한 현금유입이 적정히 지속되니 차입금 등을 통한 이자발생부채는 낮게 유지되는 모습이 확인됩니다.

​

​

아래는 해당 기업의 장기간 주가 차트이며 장기 추세는 안정적으로 상향하는 모습을 보이고 있습니다.

해당 기업의 최근 분기별 현금흐름의 FCF에서 이전과는 다른 특이점이 발견되었으며 이는 과거 해당 기업이 보여왔던 우수한 FCF 흐름과는 정반대적인 특성의 모습으로 이에 대한 개인적 해석을 아래와 같이 서술해봅니다.

​

​

하이 퀄리티 현금흐름 보유 기업의 성장 진입 시점 간파하기

소제목을 거창하게 적어봤는데, 소제목의 의미와 동일하게 개인적 투자 방법으로 몇 번의 성공적인 투자 성공 사례를 쌓아오며 적정하다고 여기는 방법을 간략히 서술해봅니다.

​

과거 성공 사례는 "휠라코리아" "엠에스씨"의 분석글과 현금흐름표 관련 글 등에서 확인 가능하시며, 실질적으로는 해당 투자법은 19년 초반부터 이어져온 모든 투자 기업들의 투자 과정이 반영된 분석글에 모두 적용하여왔습니다.

​

그중 가장 적정히 적용될만한 기업은 위의 예시를 든 기업 B라고 여겨지며 해당 기업의 현금흐름표를 통해서 사유가 무엇인지 확인해보도록 합니다.

​

현금흐름표와 관련한 글에서 여러 가지 여건의 현금흐름을 보여주는 예시를 들었었는데, 일반적으로 보편타당한 현금흐름은 아래와 같다고 여겨집니다.

​

보편타당한 우수한 현금흐름의 조건

정(+)의 영업활동현금흐름

부(-)의 투자활동 현금흐름

부(-)의 재무활동 현금흐름

정(+)의 FCF(잉여현금흐름)

​

Worst 한 현금흐름의 조건

부(-)의 영업활동현금흐름

정(+)의 투자활동 현금흐름

정(+)의 재무활동 현금흐름

부(-)의 FCF(잉여현금흐름)

추가적으로 낮아지는 매출채권회전율과 재고자산회전율의 결합 조건이 나오면 더욱 Worst

​

위의 조건들은 개인적으로 판단하는 조건이기에 반드시 정답은 아닙니다.

​

​

그렇다면 이제부터 매우 좋을 수 있는 현금흐름표의 조건을 나열해봅니다.

​

전제 조건으로는 해당 기업은 일단 과거 장기간 보여왔던 우수한 현금흐름 (위의 보편타당한 우수한 현금흐름 조건 참조)을 보여온 기업만으로 한정하고자 합니다.

왜냐하면 해당 여건을 보여오다가 단기적으로 아래와 같은 현금흐름 여건을 보인다는 부분에서 해당 시점 성장 전략으로 선회하였다는 부분의 신뢰성에 대한 믿음이 반드시 필요하기 때문입니다.

​

높은 성장 진입 시기를 예측하게 하는 현금흐름 조건

부(-)의 영업활동현금흐름

부(-)의 투자활동 현금흐름

정(+)의 재무활동 현금흐름

높은 CAPEX

부(-)의 FCF

​

부(-)의 영업활동현금흐름은 해당 기업의 성장 전략으로의 선회를 통하여 과거 대비 높은 재고자산 확보 등으로 인함일 수 있으며

당연히 유형자산 투자 등을 위한 부(-)의 투자활동 현금흐름이 발생하며

이전과는 다르게 차입금을 통한 정(+)의 재무활동 현금흐름이 발생하며

높은 CAPEX가 과거와 다르게 지속 유지

그리고 과거와 다르게 부(-)의 FCF 지속 유지된다는 해석이 가능합니다.

​

이러한 특징적 현금흐름이 몇 개 분기 지속되면서 차 분기 매출 및 이익이 급증하는 모습이 확인될 경우 높은 확률로 해당 기업은 해당 시점부터 과거와 다른 강한 성장 전략으로 선회했다는 반증이 될 수 있으며, 그 시점 주가는 큰 변동 없이 과거 대비 낮은 지점 또는 박스권에 머물러 있다면 이는 절호의 투자 기회가 될 수도 있을 것입니다.

​

​

위와 같은 현금흐름의 특성을 보이는 기업은 당연히 남는 시간을 모두 할애하여 집중적으로 최선을 다하여 추가적인 정량적 분석 과정을 거쳐서 정성적 분석으로 넘어가야 하는 당위성을 보이는 기업의 실제 예시라고 말씀드리고 싶습니다.

​

조만간 연이어서 시리즈 2로 이어가겠습니다.

​

그때까지 열공 같이 해보시죠.